BTCI深度分析：如果你之前喜欢它，现在会更爱它

摘要

NEOS比特币高收益ETF提供了一种引人注目的方式，可以在保持对潜在上涨敞口的同时，将比特币的波动性货币化。BTCI的备兑看涨期权策略仅对其投资组合的一半卖出深度虚值看涨期权，从而实现显著的上行参与和稳健的收入。该基金目前的年化收益率为28.75%，除非比特币基本面破裂或监管风险实现，否则仍具有吸引力。我维持对BTCI的买入评级，强调其在比特币周期中的韧性以及独立于价格上涨产生回报的能力。

低买高卖听起来很简单。但在实践中，这是投资中最常失败的”技能”之一。价格下跌，情绪恶化，在较高水平上看起来有吸引力的东西突然变得不可投资。比特币价格在过去几周和几个月的最近崩盘就是这种动态的一个很好的例子。

在过去的几个月里，比特币的基本面没有任何根本性的破裂，然而，自10月的历史高点以来，其美元价格大幅下跌。

这应该是购买更多NEOS比特币高收益ETF（BTCI）的主要机会。像比特币这样的资产没有明确可定义的内在价值，因为加密货币的最终目标本质上是意识形态的。我通常看好加密货币和比特币，但确定比特币的价格目标在很大程度上是投机性的。这就是为什么BTCI如此有趣和有吸引力。

该基金允许你参与比特币背后的一些投机，同时将真实的东西货币化，在比特币的情况下，就是它的波动性。我维持对BTCI的买入评级，除非比特币基本面破裂，否则将继续增加头寸。

比特币的基本面没有根本性变化

比特币的下跌可能看起来很可怕，尤其是对那些没有在比特币早期交易过的人来说。毕竟，购买ETF的机构和投资者不习惯像比特币这样大的资产在几个月内损失一半的价值。

然而，当你查看比特币的崩盘历史时，它并不可怕。比特币的第一次重大崩盘是在2011年。在上涨到30美元左右后，比特币下跌超过90%至大约2美元。这次崩盘主要归因于当时著名交易所Mt. Gox的黑客攻击，大量比特币从各种钱包中被盗。

Mt. Gox交易所的问题将导致2013年至2015年之间的另一次崩盘，交易所的崩溃将导致超过80%的长期下跌。比特币上涨到超过1,000美元，然后下跌到大约150美元。比特币恢复了，但仅仅几年后，它又经历了一次崩盘。

2017年，首次代币发行（”ICO”）的兴起导致零售参与激增，并将比特币推至近20,000美元。这创造了一个泡沫，在监管审查下，这个泡沫破裂，导致比特币下跌到大约3000美元。再次，比特币会恢复。然后它在2020年作为更广泛的COVID崩盘的一部分再次崩盘，然后恢复。然后在2022年，当快速加息导致广泛的去杠杆化，暴露了Terra币、三箭资本和FTX交易所等关键实体时，它再次崩盘。再次，比特币恢复了。

在我们之前的所有崩盘中，比特币从未从根本上破裂。它的交易所可能被黑客攻击，但比特币本身从未被黑客攻击。比特币从未改变其固定供应量，并且它继续成功地运行在不需要中央权威的工作量证明模型上。任何人都仍然可以运行节点、发送交易和持有比特币。以上任何一点在今天的崩盘中都没有改变。

再一次，我们在2026年和2025年末经历的崩盘归因于一般的去杠杆化，并且是积累、扩张、欣快和去杠杆化的一致周期的一部分。2024年现货加密货币ETF的监管批准最终导致了显著的采用和比特币价格的上涨。但这也意味着通过保证金、掉期和衍生品对资产进行更深入的杠杆操作的能力。

再加上由微策略（MSTR）领导的成为加密国库公司的运动，其中公司股权被杠杆化以购买加密货币，自然会有等待解除的比特币显著价格上涨。不能保证比特币最终会反弹到新的高点，但历史表明，比特币具有韧性。今天的崩盘与之前的崩盘没有什么不同，没有理由相信这是比特币失去所有价值的时候。

我还会争辩说，我们已经经历了大部分下跌，并且已经度过了去杠杆化阶段的一半以上。与之前的崩盘相比，今天的不同之处在于机构采用的程度。例如，iShares比特币信托ETF（IBIT）拥有超过485.9亿美元的管理资产。有许多ETF，如BTCI，其运营围绕这些比特币ETF展开。甚至一般的全股权基金，如加拿大的Fidelity All-in-One Equity ETF（FEQT:CA），也分配了比特币头寸。

比特币需要更大的变化才能失去更多价值并跌至2024年之前的水平。

BTCI现在的优势

现在，对许多BTCI投资者来说，担忧的实际上不是比特币的下行风险，而是它的上行空间。BTCI是一个卖出备兑看涨期权的基金，卖出备兑看涨期权是一种以换取溢价为代价限制你上行空间的策略。然而，比特币的实际上行空间变得不那么清晰。

比特币和整个加密货币的价值是意识形态的。它本质上是货币的自由市场和民主理念。固定供应、开放访问和无中央控制对货币非常有吸引力，尤其是在前所未有的政府支出和美元下跌的背景下。但是为这些方面设定价格目标是纯粹的投机。

然而，对比特币来说，真实且可衡量的是它的波动性。使用IBIT作为比特币的代表，你可以看到比特币的30天滚动波动率如何持续高于由SPY代表的标普500指数和由QQQ代表的纳斯达克100指数。比特币的波动性也持续超过黄金（通过GLD）和石油（通过USO）等流行商品。

使BTCI特别有吸引力的是，它捕获了部分这种波动性并进行分配，同时提供上行捕获。BTCI在2月卖出的两个主要看涨期权将于2026年3月20日到期，行权价分别为2130和2220。BTCI交易的Cboe比特币美国ETF指数（CBTX）目前为1,583。这意味着BTCI的看涨期权大约有34.55%和40.24%的虚值（”OTM”）。换句话说，比特币可以在下个月上涨约34.55%至40.24%，然后上行空间才开始真正受到限制。

此外，BTCI的看涨期权并未覆盖其整个投资组合。该基金卖出的总共2,650份合约仅覆盖了BTCI总资产的大约一半。这意味着BTCI投资组合的大约一半，无论是其合成多头还是实际多头头寸，都对完整的资本增值开放。

你会认为卖出虚值看涨期权且仅覆盖一半投资组合会导致较低的分配。确实，BTCI的分配率已经下降，因为基金经理通常以净资产值的百分比收益为目标。然而，最近0.76美元的分配仍然相当于28.75%的年化收益率。这就是BTCI最终闪耀的地方。如果比特币上涨，你仍然会捕获显著的上行空间，如果不上涨，你仍然会获得丰厚的月度支付。

关键风险

当然，这种策略可能会失败。最明显的风险是回报路径如何演变。如果比特币反弹超过行权价，BTCI将表现不如基础资产。我们已经讨论过这一点。更致命的情况是，如果比特币反复移动到行权价上方然后反转。例如，如果比特币决定在3月这个时候上涨超过40%，然后突然再次崩盘，BTCI可能会陷入未能捕获全部上行空间而保留大部分下行空间的情况。

这种情况将导致净资产值侵蚀，这是自BTCI于2024年10月16日成立以来我们所看到的。直到2025年10月，比特币有一个非常好的年份，你可以看到BTCI由于卖出备兑看涨期权而未能捕获全部资本增值。然而，与此同时，BTCI在其价格中也会经历类似的下行空间。卖出备兑看涨期权的期权溢价确实抵消了总体总损失，但它们对限制基础资产价格下跌没有任何作用。因此，自成立以来，BTCI下跌超过31%，而IBIT保持在2.55%。

净资产值侵蚀问题是你必须考虑分配的原因，并且通常应该至少再投资部分分配。幸运的是，对于BTCI来说，收益率如此之高，以至于你可以再投资超过一半的分配，仍然有超过10%的”带回家”收益率。当你考虑分配时，你会开始明白为什么BTCI的策略可能很有吸引力。该基金仍然捕获了比特币上行空间的大部分，同时抑制了下行空间。

除非比特币完全技术失败，否则还有其他因素可能极大地促成持续抛售至更低的低点。想到的两个主要因素是加密代理是否下跌到债务义务开始发挥作用，以及不可预见的政府监管。

加密代理，尤其是MSTR，是一个担忧，因为MSTR的比特币持有量正式低于他们支付的价格。持续抛售可能导致死亡螺旋，MSTR需要不断卸载比特币以支持其债务义务，而销售将估值推至更低，重复循环。

不可预见的政府监管也可能发挥重要作用。例如，税收去年一直是一个主要担忧，当时未实现的加密货币收益可能受到按市价计价的资本利得税的影响。幸运的是，美国政府一直相对支持加密货币，实际上免除了加密货币的这些规则。

结论

我继续将比特币视为估值不确定但需求持久的资产。它经历了多个周期，每个周期都有自己的叙事，并且它继续恢复。这并不能保证它总是这样做，但证据确实表明该资产不会消失。

我将BTCI评为买入，因为它不是完全依赖价格上涨，而是试图从比特币的波动性中产生回报。你放弃了一些上行空间，但你获得了一个由高隐含波动率支持的收益流。