BLOK ETF：仍具多元化，但比特币敞口增加带来风险 – 评级下调至持有

摘要：Amplify区块链技术ETF（BLOK）因比特币敞口增加和缺乏近期催化剂而被下调至持有评级。BLOK的比特币相关敞口已从约30%上升至约40%，降低了其先前的多元化优势，并增加了对加密市场方向的依赖。AI和基础设施多元化仍然存在，但这些领域的增长杠杆似乎已饱和且区间震荡，限制了上行潜力。投资组合现在包含更多特殊赌注，略微模糊了主题纯度，而低股票集中度和多引擎模型仍提供相对稳定性。

自从我去年11月对Amplify区块链技术ETF（BLOK）发出买入评级以来，该ETF已进一步修正约11%。它没有达到我预期的高增长定位，但确实实现了较低的心痛预期。在比特币进一步修正约18%的时期，BLOK较低的比特币相关敞口意味着回撤远没有那么具有破坏性，这种表现仅被DAPP超越（与BLOK的一些直接同行区块链主题ETF相比）。

虽然BLOK迄今为止表现更好（考虑到其结构构成，这是预期的），但其一些结构性优势正在减弱——最重要的是，比特币相关敞口增加了。AI基础设施多元化仍然完好，但该交易正经历自身的区间震荡前景，限制了其作为比特币价格进一步下跌缓冲的作用，而不是像去年那样的增长多元化。

此外，一些当前持仓现在看起来更加特殊，难以作为更广泛的加密主题投资组合的一部分来评估。BLOK似乎对未来的道路准备不足，特别是对于加密和相关股票的进一步修正，而比特币自身的论点似乎缺乏任何立即重新评级的触发因素（除了它已从2025年顶部大幅修正并开始反弹之旅的事实）。

因此，我认为BLOK现在应该被下调至持有评级——要么需要更防比特币的定位，要么需要看涨的比特币论点来重新点燃兴趣。

与2025年11月相比的变化

BLOK投资组合自11月以来的最大变化是比特币相关敞口水平。虽然在我早期论点时约为30%（也是其风险调整后买入评级的原因之一），但当前负载看起来更接近约40%（基于我从ETF网站下载的完整持仓评估）。

我们现在在组合中有更多矿工，也通过ETF（ARKB、HODL）和MSTR获得更多直接的比特币敞口。这不是一个巨大的变化，但仍然是一个向更高和更直接的加密贝塔值转变的重要变化。这种定位可能反映了在实质性一轮修正后比特币反弹的更高概率，但如果比特币保持平稳或看到进一步修正，它降低了跑赢大盘的能力。

在投资组合的其他部分，AI和基础设施定位按权重看起来相似，但已从英伟达和AMD扩展到博通、台积电和应用数字。在企业软件中，我们现在有戴尔与IBM一起，这是早期企业技术投资组合的重要组成部分。这种多元化更有可能缓冲比特币的下跌，但不保留2025年时的增长动力。

事实上，即使从撰写11月论点时起，投资组合的这一部分也一直处于区间震荡。资本支出周期不确定性、峰值周期谨慎以及此处的高估值至少限制了从这里开始的失控反弹（再次，中东紧张局势后的反弹很剧烈，但并未显著反弹超过伊朗紧张局势前的水平）。即使盈利保持强劲，估值也可能会收缩一点以消化盈利增长——导致至少在下一个周期性力量出现之前前景平平。

我现在还看到BLOK中有更多特殊的主动赌注（如Bed Bath & Beyond、Opera、FIGR、SBET等），这些减少了BLOK的主题纯度，并模糊了其早期更清晰的加密论点——尽管此处的权重并不令人担忧。

交易所和金融层仍然是投资组合中最稳定的部分——此处没有结构性变化。这些变化的净效应意味着多元化优势已经减弱，有利于更高的比特币依赖。AI名称引入的一些期权现在看起来已经饱和。

为什么BLOK成为持有评级

由于比特币敞口增加，比特币的前景对于塑造BLOK的评级从现在开始变得重要。比特币的下跌不是反弹的催化剂。从2025年10月顶部下跌约35%可能看起来很大，但比特币不久前（2022年）修正了超过80%。因此，比特币的前景不一定由其从近期高点的下跌决定——尽管2025-26年是一个在全球范围内在采用、结构和监管清晰度、托管框架和市场准入方面更具支持性的制度。

判断比特币价格底部的责任在于更重要的因素，如更广泛的流动性。虽然利率在结构上不像2022年那样是一个大障碍，但现在看来它们将保持更长时间的高位（特别是如果能源相关的通胀持续）。宽松周期在各国央行中并不广泛和足够剧烈。我们还在讨论美国的滞胀担忧，这意味着增长放缓和利率升高将意味着整体流动性甚至更低。

中东紧张局势的暂停和霍尔木兹海峡的开放确实缓解了利率和通胀的压力，但在能够建模高置信度的前进路径之前，需要观察情况。现货ETF现在也是更结构性的需求来源；这有帮助。ETF资金流在2026年迄今为止并不令人鼓舞，更广泛的风险规避情绪主导增长股票，比特币更是如此（即使在2026年3月低点反弹后）。

下面IBIT的AUM与价格比率图表显示，自去年10月左右比特币开始修正以来，需求强度并未真正回升。

由于我对比特币整体没有看涨论点，考虑到流动性和风险规避环境以及ETF资金流，BLOK中更高的比特币相关敞口分配对其论点不是积极发展。这就是为什么我将其下调至持有评级。

不过，BLOK的一些核心优势仍然完好，只是增长杠杆看起来枯竭，并且没有立即的催化剂需要绝对的买入论点。相对的买入论点可能仍然有效。

BLOK仍然是一个非常多的多引擎增长模型，其中加密、交易所、金融科技和AI敞口的组合意味着多个增长来源。加密敞口仍然不是主导的回报驱动因素。尽管加密敞口增加，但多元化并未完全消失。从约30%到约40%的变化是实质性的，但并未改变核心结构。

我也喜欢一个拥有50-60只股票的投资组合的低股票水平集中度——前十大持仓的权重不超过4-5%。结构性优势仍然存在，但缺乏高置信度的增长触发因素和持仓调整表明，从这里开始的上行可能更依赖于更广泛的宏观和加密条件，而不是内部阿尔法生成。这减少了先前有利于跑赢大盘的不对称性，使情况更加平衡而不是决定性地看涨。